Применимость. Сопоставимость. Бенчмарк.
В аналитике эти три понятия определяют качество выводов. Если ошибиться на старте - результат будет красивым, но бесполезным. Часто на вопрос: «Есть ли в Дубае пузырь?» брокеры отвечают: «Посмотрите на индекс UBS: мы в "зеленой зоне", риски ниже, чем в Мюнхене или Торонто», в то время как индекс вообще не применим к Дубаю!
Давайте препарируем UBS Global Real Estate Bubble Index. Что внутри:
- Ипотечное плечо.
- Соотношение цен к доходам.
- Соотношение цен к аренде.
- Сравнение с историческими паттернами развитых экономик.
Теперь проверим это через три фильтра:
- Применимость
Фундамент индекса UBS - это кредитное плечо домохозяйств (Household Leverage). В классических экономиках (Европа, США) пузырь надувается ипотекой: дешевые деньги гонят цены вверх.
В Дубае ипотека покрывает лишь ~20% сделок (в Q1 2025 доля опускалась до 18,8%). На рынке доминируют сделки за кэш (54% во втором полугодии 2025) и рассрочки.
UBS видит низкую долю ипотеки и делает вывод: «Рынок не закредитован, риски низкие». Но по сути, они оценивают только 20% рынка, игнорируя огромный пласт рассрочек от застройщиков.
Сопоставимость
Критерий: Цены vs Доходы.
Вопрос: А чьи доходы считаем? Для Цюриха логично брать зарплаты швейцарцев. Но в Дубае 70%+ покупателей - это состоятельные люди из Британии, Индии, Китая, СНГ. Они привозят внешний капитал и уровень их доходов зачастую выше, чем локальные зарплаты.
Индекс UBS берет в расчет локальные зарплаты резидентов. Сравнивать зарплату менеджера в Дубае с ценой виллы, которую покупает миллионер из Лондона - методологическая ошибка. Логика «доступности жилья» здесь не работает, так как покупатель и житель - это часто разные люди.
Критерий: Цены vs Аренда.
Казалось бы, единственный рабочий критерий. Но и тут сбой: индекс игнорирует регулирование RERA, которое искусственно сдерживает рост ставок для действующих контрактов. Это искажает реальную доходность (Yield) для целей прогноза.
Бенчмарк
Могут ли исторические паттерны пузырей в классических развитых экономиках применяться к быстрорастущему хабу, игнорируя:
- другую структуру долговой нагрузки (вместо банковской ипотеки здесь «пузырь» с большей вероятностью надувают рассрочки застройщиков),
- другую налоговую среду,
- иные причины притока капитала?
С моей точки зрения - нельзя.
По сути, индекс UBS ставит Дубаю «диагноз» по анализам, взятым у пациента из Швейцарии. Искать перегрев в Дубае нужно совсем по другим критериям.
Куда именно нужно смотреть, чтобы увидеть реальную картину разберу как- нибудь в следующий раз.
